I tassi Fed sono davvero troppo alti? E i rendimenti dei Treasury possono convivere con un azionario forte?

La Federal Reserve ha da poco alzato i tassi di 25 punti base (il 16 settembre), portando il costo ufficiale del denaro al 3,75-4%. A prima vista sembra un livello elevato. Ma un tasso non è “alto” o “basso” in assoluto: va confrontato con l’economia su cui agisce. E oggi gli Stati Uniti continuano a mostrare una forza notevole. Il modello di calcolo della crescita elaborato dalla Fed di Atlanta stima per il terzo trimestre una crescita annualizzata del 5,1%; ad agosto l’inflazione era ancora al 3,4% e la disoccupazione al 4,1%. In altre parole, la Fed sta cercando di frenare un’auto che continua a viaggiare veloce. È qui che entra in gioco la Taylor Rule, una formula di cui si sta parlando in questi giorni, usata dagli economisti come bussola per confrontare tassi, inflazione e forza dell’economia. Il suo obiettivo: stimare quale dovrebbe essere, in teoria, il tasso d’interesse di una banca centrale in base alle condizioni dell’economia. L’idea di fondo è molto semplice: la Fed dovrebbe tenere i tassi più alti quando l’inflazione è troppo elevata o quando l’economia cresce sopra il proprio potenziale; dovrebbe invece abbassarli quando l’inflazione è debole e l’economia rallenta. A seconda del contesto, dunque, la Taylor Rule restituisce informazioni su quale tasso la Fed potrebbe teoricamente raggiungere, verso l’alto o vero il basso. Ma ciò non significa che la Banca centrale americana segua automaticamente le sue indicazioni. Come dice infatti la stessa Fed, queste formule sono soltanto punti di riferimento e vanno integrate con molti altri dati. 

Perché i Treasury sono così importanti

Per capire cosa sta succedendo bisogna distinguere due cose. Da una parte c’è il tasso deciso dalla Fed, che riguarda soprattutto il costo del denaro a brevissimo termine. Dall’altra ci sono i rendimenti dei Treasury, cioè i titoli di Stato americani, che vengono invece decisi ogni giorno dal mercato. Prendiamo il Treasury a dieci anni, che nelle ultime settimane si è avvicinato al 5% (sulla salita dei rendimenti dei titoli di Stato Usa e delle ripercussioni sul debito statunitense ne abbiamo parlato qui). Quel rendimento ci dice, in sostanza, quanto gli investitori chiedono agli Stati Uniti per prestare loro denaro per dieci anni. Se chiedono quasi il 5%, significa che vogliono essere ben remunerati. Le ragioni possono essere diverse: l’economia continua a crescere molto, l’inflazione potrebbe rimanere elevata oppure gli investitori temono che i tassi resteranno alti ancora a lungo. Ecco perché può succedere una cosa apparentemente strana: la Fed può anche ridurre il costo del denaro, ma contemporaneamente i rendimenti dei Treasury possono salire. La Fed controlla direttamente i tassi di oggi; il mercato cerca invece di immaginare quelli di domani.

Un rendimento al 5% è un problema per la Borsa?

Qui arriviamo alla domanda più importante. Se un titolo di Stato americano offre quasi il 5%, perché un investitore dovrebbe comprare azioni, che sono molto più rischiose? È certamente una concorrenza importante. Immaginiamo di avere 100 mila dollari da investire. Se il Treasury offre un rendimento vicino al 5%, significa ottenere circa 5 mila dollari l’anno da un investimento considerato molto sicuro. Per convincerci a comprare azioni, quindi, l’azionario a Wall Street deve offrire prospettive di guadagno ancora più interessanti. Ma questo non significa che con Treasury al 5% la Borsa debba necessariamente scendere. Tutto dipende dagli utili delle aziende. Facciamo un esempio semplice. Se i tassi salgono dal 4 al 5%, ma nello stesso periodo gli utili di un’azienda crescono del 10%, per l’investitore quella società può continuare a essere interessante. Se invece i tassi salgono e gli utili rimangono fermi, allora comprare azioni diventa molto meno conveniente rispetto a un titolo di Stato. È questo il punto essenziale: rendimenti elevati possono convivere con una Borsa forte, purché l’economia e soprattutto i profitti delle aziende continuino a crescere.

Il vero rischio è capire perché salgono i tassi

Quindi il 5% dei Treasury, da solo, non è né una buona né una cattiva notizia per Wall Street. Bisogna capire perché siamo arrivati fin lì. Se i rendimenti salgono perché l’economia americana è forte, le imprese vendono di più e gli utili aumentano, la Borsa può riuscire a sopportarli. In questo caso tassi elevati sono, almeno in parte, il prezzo da pagare per un’economia che continua a correre. La situazione cambia se i rendimenti salgono perché gli investitori temono che l’inflazione non scenda o che la Fed sia costretta ad aumentare ancora i tassi. In quel caso il denaro diventa più costoso per tutti: per chi compra casa, per chi finanzia un’auto e soprattutto per le aziende che devono investire o rifinanziare i propri debiti. E questo, prima o poi, può frenare crescita e utili. È quindi questo l’equilibrio da osservare nei prossimi mesi. Il problema per Wall Street non è semplicemente avere Treasury al 5%. Il problema nascerebbe se il costo del denaro continuasse a salire mentre gli utili delle aziende smettessero di crescere. Finché l’economia americana continuerà a correre e le imprese riusciranno ad aumentare i profitti, anche tassi molto elevati possono essere sopportabili. Se uno dei due motori rallentasse, invece, quel 5% diventerebbe molto più difficile da digerire.

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