Settembre nero per le obbligazioni: perché ottobre potrebbe essere ancora più difficile

Settembre ha lasciato una frattura evidente sui mercati: le obbligazioni sono state il vero punto debole, mentre le Borse, soprattutto negli Stati Uniti, hanno mostrato una capacità di resistenza sorprendente. E il problema è che ottobre, almeno guardando alla storia recente, non promette necessariamente una tregua. Il Bloomberg U.S. Aggregate Total Return Index, uno degli indici di riferimento per il mercato obbligazionario americano, ha perso oltre il 2,5% a settembre, registrando il peggior mese da aprile. Il rendimento del Treasury decennale, che si muove in direzione opposta al prezzo del titolo, è aumentato dell’11,2% nel mese: in altre parole, gli investitori hanno venduto Treasury, facendo scendere i prezzi e salire i rendimenti richiesti per acquistare il debito americano. A pesare sono soprattutto le prospettive sull’inflazione e sui tassi, insieme alla solidità dell’economia statunitense. Ma c’è anche un altro fattore: la gigantesca quantità di capitali necessaria per finanziare gli investimenti nell’intelligenza artificiale. Il risultato è un mercato nel quale il debito pubblico americano deve offrire rendimenti più elevati per attirare capitali. E, mentre settembre si chiude sotto pressione per i Treasury, le statistiche suggeriscono che questa dinamica potrebbe proseguire anche a ottobre.

Perché ottobre fa paura ai bond

La stagionalità non è una legge, ma i precedenti meritano attenzione (della recente corsa dei rendimenti al rialzo abbiamo parlato anche qui). 

Dal 2000 settembre è stato in media il secondo peggior mese dell’anno per il Bloomberg U.S. Aggregate Total Return Index, conosciuto anche come AGG e utilizzato per misurare l’andamento di un ampio paniere di obbligazioni americane. Soltanto ottobre ha registrato una performance media peggiore. Negli ultimi dieci anni la sequenza è diventata ancora più evidente. Un settembre negativo è stato seguito da un ottobre negativo nel 2016, 2018, 2020, 2021, 2022 e 2023. Questo non significa che lo stesso debba necessariamente accadere nel 2026. Guy LeBas, strategist del reddito fisso di Janney, invita infatti a non attribuire un significato eccessivo al calendario. “Non penso che ci sia nulla di magico nei mesi di settembre e ottobre”. Il problema è piuttosto che oggi esistono ragioni economiche concrete perché la pressione sulle obbligazioni possa continuare. L’inflazione americana rimane sopra l’obiettivo del 2% della Federal Reserve e a settembre la banca centrale ha iniziato ad alzare i tassi per la prima volta in tre anni. Allo stesso tempo, economia e mercato del lavoro continuano a dimostrarsi resistenti. Viene quindi meno uno dei motivi che normalmente spingono gli investitori verso i Treasury: la ricerca di sicurezza davanti al rischio di recessione.

L’AI assorbe capitali

C’è poi un elemento nuovo rispetto ai precedenti cicli dei tassi: la corsa agli investimenti nell’intelligenza artificiale. Data center, semiconduttori, infrastrutture energetiche e capacità di calcolo richiedono quantità enormi di capitale. Una parte delle risorse che in altre condizioni avrebbe potuto dirigersi verso il mercato obbligazionario viene così assorbita dagli investimenti legati all’AI (delle Big Tech americane che stanno facendo il pieno di bond abbiamo parlato anche qui). 

Sul mercato pesa inoltre una preoccupazione molto più vecchia: la crescita del debito pubblico americano e dei deficit di bilancio. Gli investitori ne discutono da anni, ma soltanto recentemente questi timori hanno cominciato a riflettersi in maniera più evidente sui prezzi dei Treasury. Secondo LeBas, proprio questa è una caratteristica importante del mercato obbligazionario: i grandi cambiamenti macroeconomici tendono a svilupparsi lentamente e possono influenzare i prezzi per diversi mesi. Il fenomeno, peraltro, non riguarda soltanto gli Stati Uniti. Settembre ha visto salire con forza i rendimenti del debito pubblico in diversi Paesi. Il rendimento del decennale francese è aumentato del 16,5% nel mese, mentre l’Europa deve fare i conti con una combinazione particolarmente scomoda: inflazione nuovamente in accelerazione e crescita economica più debole rispetto agli Stati Uniti. 

Le Borse hanno retto l’urto

La sorpresa di settembre arriva proprio dall’azionario. Nonostante il forte aumento dei costi di finanziamento, Wall Street non è crollata. L’S&P 500 ha perso appena lo 0,7%, mentre il Nasdaq 100 ha addirittura guadagnato il 3,3%. La corsa dell’intelligenza artificiale continua quindi a sostenere il settore tecnologico anche in uno scenario di tassi elevati. Molto più difficile il mese per l’Europa: lo Stoxx Europe 600 ha perso il 3,1%. Tra le altre grandi classi di investimento, l’oro ha ceduto il 6,7% e l’indice MSCI Emerging Markets lo 0,8%, mentre il Brent è avanzato del 7,9% e il bitcoin del 6,4%. La relativa tenuta delle azioni americane è importante perché mostra come rendimenti elevati non significhino automaticamente una crisi dell’azionario. Negli Stati Uniti, la disoccupazione resta molto bassa, le aziende sono ancora ben finanziate e la crescita tiene. In altre parole, i tassi sono alti anche perché l’economia continua a sopportarli.

Il rovescio della medaglia

Il crollo dei prezzi obbligazionari presenta però anche un’altra faccia. Quando il prezzo di un’obbligazione scende, il suo rendimento sale e i bond diventano più interessanti per chi entra sul mercato a quei livelli. Andrew Krei, chief investment officer di Crescent Grove, racconta che i gestori patrimoniali stanno ricevendo più richieste dai clienti sulle opportunità offerte dalle obbligazioni. Rendimenti del 5%, 6% o persino 7% tornano infatti a essere competitivi dopo anni nei quali le obbligazioni offrivano ritorni molto più modesti. Per chi compra oggi, inoltre, le cedole più elevate possono compensare almeno in parte eventuali ulteriori perdite di prezzo qualora i rendimenti continuassero a salire. È questo il paradosso con cui si apre ottobre: il mercato obbligazionario è diventato più rischioso, ma proprio per questo anche più remunerativo.

Ottobre parte con gli stessi rischi

Il nuovo mese eredita quasi tutti i problemi di settembre. Il petrolio resta caro, l’inflazione continua a preoccupare le banche centrali e i conflitti in Ucraina e Iran rimangono irrisolti. A questi elementi si aggiungono le prossime leggi di bilancio per il 2027 e l’avvicinarsi delle elezioni di metà mandato negli Stati Uniti. Nel frattempo, l’AI continua ad alimentare un ciclo di investimenti senza precedenti e a sostenere i titoli tecnologici. È quindi aumentata la distanza tra un mercato obbligazionario sotto pressione e una parte dell’azionario che continua a salire. Ottobre dirà se questa divergenza può durare. La storia suggerisce prudenza sui bond, ma non offre certezze: come ricorda LeBas, il calendario da solo non determina i mercati. A contare saranno ancora una volta inflazione, crescita, tassi e domanda di capitale. Sono gli stessi fattori che hanno trasformato settembre in uno dei mesi più difficili degli ultimi anni per chi investe in obbligazioni.

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