Treasury Usa, perché salgono i rendimenti e cosa succede al debito americano

Agosto sta continuando a premiare i mercati azionari, ma sotto la superficie c’è un’altra storia che riguarda il mercato obbligazionario. Mentre le Borse continuano a salire, i rendimenti dei titoli di Stato americani a lunga scadenza sono tornati su livelli elevati, alimentando interrogativi sulla sostenibilità del debito Usa e sulle prospettive di inflazione e tassi. Il rendimento del Treasury decennale ha recentemente sfiorato il 4,75%, mentre quello a 30 anni è arrivato intorno al 5,34%, ai massimi dal 2007. È un movimento che non riguarda soltanto gli Stati Uniti: da inizio anno il rialzo dei rendimenti ha coinvolto anche i Btp italiani (come abbiamo spiegato qui). Per capire che cosa sta succedendo bisogna partire da una domanda semplice: perché gli investitori stanno chiedendo rendimenti sempre più elevati per prestare denaro agli Stati Uniti? Va detto innanzitutto che i Treasury sono considerati il porto sicuro per eccellenza. Oggi non si mette ancora seriamente in discussione la capacità degli Stati Uniti di ripagare il proprio debito, ma gli investitori stanno chiedendo un prezzo sempre più alto per finanziarlo. Anche se negli ultimi giorni i rendimenti sono leggermente diminuiti, il trentennale americano resta vicino ai massimi degli ultimi 19 anni. Che cosa significa? Il meccanismo è più semplice di quanto sembri. Se un’obbligazione già in circolazione paga una cedola meno interessante rispetto ai nuovi titoli, gli investitori possono decidere di venderla. Il suo prezzo scende e, di conseguenza, il suo rendimento sale: chi compra quell’obbligazione a un prezzo più basso continua infatti a ricevere la stessa cedola, ma paga meno per ottenerla.

Il nodo è la montagna di debito americano

In questo momento il mercato chiede rendimenti più elevati per acquistare i titoli di Stato americani. Il motivo è anche l’enorme quantità di nuovo debito che gli Stati Uniti devono collocare. Per trovare abbastanza investitori disposti ad acquistarlo, il Tesoro deve offrire rendimenti più attraenti, in un contesto in cui restano incerte sia l’inflazione sia l’evoluzione dei tassi di interesse. E la montagna continua a crescere: il debito federale americano ha superato per la prima volta i 40 mila miliardi di dollari venerdì scorso (21 agosto), arrivando oltre ogni attesa. Ma l’aumento dei rendimenti a lungo termine non dipende soltanto dalle decisioni sui tassi della Fed. Come ha spiegato domenica Neel Kashkari, presidente della Federal Reserve di Minneapolis, dietro i rendimenti a lungo termine ci sono contemporaneamente “inflazione, investimenti nell’AI, indebitamento pubblico e crescita economica”. Che cosa significa? Tutti questi fattori contribuiscono a determinare quanto gli investitori chiedono per prestare denaro agli Stati Uniti sul lungo periodo. Se, per esempio, l’inflazione resta elevata, gli investitori chiederanno un rendimento maggiore per compensare la perdita di potere d’acquisto del denaro nel tempo. Se invece cresce il debito pubblico, aumenta anche la quantità di titoli che il Tesoro deve collocare sul mercato, e gli investitori possono chiedere rendimenti più elevati per acquistarli. Anche le prospettive di crescita economica e gli enormi investimenti nell’intelligenza artificiale possono incidere sulle aspettative di inflazione, sui tassi e sulla domanda di capitali.

Come è intervenuto il Tesoro americano e cosa sono i buyback

La settimana scorsa Washington ha deciso di intervenire. Il Tesoro guidato da Scott Bessent ha annunciato che raddoppierà almeno da 2 a 4 miliardi di dollari per operazione i riacquisti dei Treasury con scadenze comprese tra 10 e 30 anni, dal 9 settembre al 4 novembre. In pratica, il buyback funziona così: il Tesoro ricomprerà una parte dei titoli di Stato americani a lunga scadenza già in circolazione. Così facendo, aumenta la domanda per questi titoli: il Tesoro si aggiunge infatti agli altri investitori che li acquistano. Quando la domanda aumenta, il prezzo dei titoli tende a salire e, poiché prezzo e rendimento di un’obbligazione si muovono in direzioni opposte, il rendimento tende a scendere. L’intervento punta quindi a ridurre la pressione sui rendimenti delle scadenze più lunghe, che negli ultimi mesi hanno raggiunto livelli elevati.La reazione dei mercati è stata immediata: il decennale è sceso di circa 6 punti base e il trentennale di circa 9. Bessent ha inoltre lasciato aperta la porta a un ulteriore aumento del programma. Attenzione, però: riacquistare propri titoli non vuol dire non dover comunque finanziare il deficit. Il Tesoro, insomma, può ricomprare tutte le obbligazioni lunghe che vuole sottolinea il team economico della società di gestione Payden & Rygel, “ma deve procurarsi altrove il denaro necessario per ripagare il proprio debito”. È probabilmente per questo che, dopo l’iniziale discesa immediatamente successiva all’annuncio, i rendimenti sono tornati verso l’alto. “Il mercato sembra dire a Washington che modificare la composizione del debito può alleviare la pressione – commentano dalla società – ma non elimina il problema di fondo”.

Il vero nodo sono deficit e inflazione

Qui si arriva al cuore della questione. Gli Stati Uniti devono collocare grandi quantità di Treasury per finanziare deficit ancora molto elevati. Se l’offerta di obbligazioni cresce più velocemente della domanda, per trovare compratori bisogna offrire rendimenti maggiori. E più salgono i rendimenti, più aumenta anche la spesa federale per interessi, creando un circolo potenzialmente scomodo. Bessent ha anticipato che l’amministrazione Trump sta preparando un nuovo impegno sul consolidamento fiscale, affidato al Tesoro insieme all’Office of Management and Budget. Per gli investitori sarà questo il passaggio decisivo: capire se alle operazioni tecniche sul mercato seguirà un percorso credibile per rallentare la crescita del deficit. George Saravelos di Deutsche Bank ha definito l’intervento del Tesoro una forma attenuata di “repressione finanziaria”. Altri analisti sono meno drastici, ma il punto è comune: un buyback può migliorare la liquidità del mercato; difficilmente può determinare da solo il livello dei tassi a lungo termine se inflazione, deficit e nuove emissioni continuano a spingere nella direzione opposta.

Perché la Fed non è ancora preoccupata

La fotografia può sembrare allarmante, ma dalla Fed arriva per ora un messaggio molto diverso. Kashkari ha sottolineato che il mercato dei Treasury continua a funzionare normalmente: ci sono liquidità, compratori e venditori e le transazioni avvengono regolarmente. I rendimenti sono elevati rispetto agli ultimi anni, ha ricordato, ma negli anni Novanta erano persino superiori. Questo significa che rendimenti alti non equivalgono automaticamente a una crisi del debito americano. Possono però diventare un problema economico se restano alti a lungo. Il vero test dei prossimi mesi sarà quindi capire se l’aumento dei rendimenti rappresenta soltanto una fase di aggiustamento oppure qualcosa di più strutturale. Per farli scendere stabilmente non basta che il Tesoro compri qualche miliardo di obbligazioni: servono minori pressioni inflazionistiche, conti pubblici più credibili o una crescita della produttività abbastanza forte da rendere più sostenibile quel debito.

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